بازار سرمایه درگیر ساختار دولتی

0


نگاه سیاستگذاران در شرایطی که ریسک‌های اصلی مانند کسری بودجه مزمن و رو به افزایش دولت، انرژی و مواد اولیه، مسائل سیاسی و تنش‌های منطقه‌ای و بین‌المللی هم‌چنان حل‌نشده باقی مانده‌اند، بر آن است که از طریق ابزارهایی چون دامنه نوسان، حجم مبنا، تعیین نصاب‌های مختلف، و حتی در مواردی تعطیلی چندروزه بازار، این ریسک‌ها را به‌نوعی «مدیریت» یا کنترل کنند؛ ابزارهایی که طی سال‌های گذشته بارها در شرایط مختلف مورد استفاده قرار گرفته‌اند.

مساله اینجاست که این نوع مداخله‌ها، صرف‌نظر از نیت خیرخواهانه‌، چه در زمان‌هایی که سیاستگذاران با هدف آزادسازی نسبی مثلا اقدام به افزایش دامنه نوسان کرده‌اند و چه در دوره‌هایی که دخالت‌ها شدت یافته‌ و به کاهش دامنه نوسان منجر شده، مورد نقد فعالان بازار قرار گرفته است. این یادداشت در پی آن است که با مروری بر ساختار موجود، ریشه برخی ناکارآمدی‌های فعلی را روشن و در نهایت راهی برای برون‌رفت از این وضعیت پیشنهاد کند. ترکیب مالکیت (یا مدیریت) شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار و فرابورس ایران گویای یک واقعیت مهم است: درصد قابل‌توجهی از این شرکت‌ها تحت مالکیت (یا مدیریت) دولت، نهادهای عمومی غیردولتی، یا سازمان‌های تامین اجتماعی قرار دارند و سهم دولت و حاکمیت از نظر مالکیت و مدیریت در شرکت‌های پذیرفته‌شده با اختلاف فاحش، به‌هیچ‌وجه قابل مقایسه با سهم سهامداران خرد و شرکت‌های پذیرفته‌شده بخش خصوصی نیست و این گروه تنها بخش کوچکی از ترکیب مالکان بازار را تشکیل می‌دهند. از نظر تاثیر سیاست‌های دولتی و حاکمیتی بر صنایع نیز می‌توان گفت، صنایعی همچون فلزات، پالایش، پتروشیمی، دارو، مخابرات و خودرو  – که مجموعا سهم عمده ارزش کل بازار را به خود اختصاص می‌دهند – همگی تاثیرپذیری بسیار شدیدی از سیاست‌های بودجه‌ای و قیمت‌گذاری دولت داشته و در معرض ریسک‌های سیاستگذاری قرار دارند.

در ساختار سیاستگذاری بازار سرمایه نیز تعادل چندانی بین بخش خصوصی و دولتی به چشم نمی‌خورد. از یازده عضو شورای عالی بورس، تنها دو عضو (رئیس اتاق بازرگانی و نماینده کانون‌ها) به‌طور مستقیم نماینده بخش خصوصی هستند. به عبارت دیگر، کمتر از یک‌پنجم تصمیم‌گیرندگان اصلی این بازار از دل بخش خصوصی برآمده‌اند. در چنین ساختاری، طبیعی است که اولویت‌ها، دغدغه‌ها و تصمیمات، در راستای منافع دولت و نهادهای وابسته به آن شکل بگیرد.

چرا در شرایط ناپایدار، استفاده از نرم‌افزار حسابداری آنلاین ضروری است؟

نتیجه چنین ساختاری آن است که سهامداران خرد و فعالان بخش  خصوصی – که اتفاقا نقش بسیار مهمی در پویایی بازار ثانویه دارند – در حاشیه قرار بگیرند و در شرایط بحرانی، در اولویت‌های بعدی تصمیم‌گیری قرار می‌گیرند. در شرایطی که مالکیت (یا مدیریت) شرکت‌ها عمدتا در اختیار نهادهای دولتی یا عمومی باشد، دولت به‌عنوان بازیگری مهم در بازار، خود را محق می‌داند که تصمیماتی بگیرد که می‌تواند با منافع سایر بازیگران هم‌راستا نباشد، همچنان که در سال‌های اخیر نمونه‌هایی از آن را دیده و لمس کرده‌ایم. از نمونه‌های این تصمیمات می‌توان به سیاست‌هایی همچون تعیین نرخ خوراک صنایع، قیمت‌گذاری دستوری برای فروش محصولات شرکت‌ها، مداخلات شورای رقابت، اعمال محدودیت برای افزایش قیمت کالاهای عرضه‌شده در بورس کالا، فروش گسترده اوراق دولتی و حتی تعطیلی بازار به دلیل تبعات بین‌المللی کاهش شاخص بورس و عدم امکان فعالیت به دلیل مخاطرات جنگ اشاره کرد. در این مداخلات اغلب به پیامدهای بلندمدت تصمیمات بر اعتماد عمومی و سلامت بازار کمتر توجه می‌شود و راهکارهای کوتاه‌مدت جایگزین سیاست‌های اصولی می‌شود. لذا با وجود اینکه تلاش می‌شود این سیاست‌ها برای فعالان بازار پیش‌بینی‌پذیر شود اما ملاحظات مختلف و بروکراسی تودرتو در ساختار دولت، مانع از انعکاس به‌موقع تصمیمات دولتی می‌شود که روی بازار سرمایه و دارایی سهامداران اثرگذار است.

در چنین شرایطی اگرچه ابداع ابزارهایی نظیر صندوق تثبیت بازار یا صندوق توسعه بازار برای حمایت مقطعی از بازار ایجاد شده‌اند و گاه در کوتاه‌مدت از شتاب ریزش‌ها کاسته‌اند، اما در بلندمدت نتوانسته‌اند اعتماد عمومی را تقویت کنند و بعضا در مقاطعی، خود عاملی برای نااطمینانی بیشتر شده‌اند. کاهش خالص ورود پول حقیقی به بازار سرمایه و خروج سرمایه به بازارهای موازی در سال‌های اخیر، نشانه‌ای روشن از کاهش اعتماد سرمایه‌گذاران به سازوکارهای موجود و گواهی بر این ادعاست.

پرسشی که در این میان مطرح می‌شود آن است که چرا با وجود شناخت تئوریک نسبتا مناسب نسبت به راه‌حل‌ها، تغییری در رویه‌ها حاصل نشده است؟ پاسخ را باید در ماهیت تصمیم‌گیری دولتی جست‌وجو کرد. تجربه نشان داده حتی افراد متخصص و آگاه، زمانی که در مناصب دولتی قرار می‌گیرند، به‌جای اصلاح رویه‌ها، عمدتا در ساختاری قرار می‌گیرند که محدودیت‌های مختلف سبب می‌شود به‌ناچار مسیر پیشینیان خود را –هرچند با شدت و ضعف متفاوت – ادامه دهند. یکی از دلایل اصلی این وضعیت، بروکراسی و تعارض منافع میان نقش‌های مختلف دولت و بخش خصوصی است. دولت از یک‌سو بازیگر عمده بازار است، از سوی دیگر سیاستگذاران، ناظر و نهایتا مجری این سیاست‌ها هستند. در چنین ساختاری، بدیهی‌ترین اصلاحات نیز در مرحله اجرا با دشواری‌های جدی مواجه می‌شوند.

در چنین شرایطی، مداخلات مستمر برای کنترل بازار، بر توسعه و آزادسازی آن مقدم شمرده می‌شود. عرضه‌های اولیه  – که می‌توانند فرصتی برای تامین مالی بنگاه‌ها و توسعه بازار باشند – به‌دلایل ملاحظات سیاسی یا نگرانی از افت شاخص، متوقف می‌شوند یا با فرآیندهایی پیچیده و غیررقابتی انجام می‌گیرند؛ فرآیندهایی که در بورس‌های کشورهای توسعه‌یافته برای آنها نظیری نمی‌توان یافت.

در این وضعیت، و با توجه به ساختار موجود، باید پذیرفت که دو نهاد اصلی بازار، یعنی بورس و فرابورس، به‌‌رغم تلاش‌های صورت‌گرفته، به دلیل سلطه مالکیت (و مدیریت) دولتی و نداشتن استقلال و آزادی عمل کافی در اجرای سیاست‌های اصولی، در اغلب موارد مجبور به اجرای سیاست‌های دولت بوده‌اند و با وجود توان و دانش کارشناسی مناسب، توان اعمال سیاست‌های صحیح و منطبق با تئوری‌های شناخته‌شده بازار را نداشته‌اند.  اما راه‌حل چیست؟ به نظر نگارنده بازارهای فعلی بورس و فرابورس ما به دلایلی که در بالا اشاره شد، توان و امکان حل برخی از مسائل بازار را ندارند. تصمیماتی که در این دو بورس گرفته می‌شود به دلیل سنگینی وزنه مالکیت به نفع دولت، عملا نمی‌توانند سیاست‌های دوگانه‌ای را پیش بگیرند که هم منافع دولت و هم بخش خصوصی و سهامداران خرد را به صورت هم زمان تامین کنند. در چنین شرایطی تصمیماتی که در بورس‌ها اجرا می‌شوند الزاما باید همه یا هیچ باشند. نمی‌توان دامنه نوسان برخی نمادها را متفاوت از دیگران داشت یا شرایط معاملات را برای برخی به شکلی و برخی دیگر به شکل دیگری داشت یا برخی تعطیل و برخی قابل‌معامله باشند. لذا به نظر می‌رسد این مسیر، توان حل مسائل بازار سرمایه خصوصا سرمایه‌گذاران خرد و بخش خصوصی را ندارد.

به نظر نگارنده راه دیگری می‌تواند با لحاظ اقتضائات اقتصاد ایران موثر واقع شود و افق تازه‌ای پیش روی بازار سرمایه بگشاید و آن امکان تاسیس بورس‌ها و بازارهای جدید توسط بخش خصوصی است. سازمان بورس طی سال‌های گذشته مجوزهای متعددی برای نهادهای مالی صادر کرده و فضای رقابتی مناسبی در این حوزه ایجاد کرده است و مشتریان خدمات متنوعی را در‌حال‌حاضر از صدها نهاد مالی فعال دریافت می‌کنند که سبب شده است مشتری‌مداری بسیار بهتری در حوزه انواع خدمات و ابزارهای قابل‌ارائه صورت گیرد. اما در حوزه بازار‌های معاملات، یعنی خودِ بورس‌ها، همچنان انحصار برقرار است. این در حالی است که در بسیاری از کشورهای توسعه‌یافته، وجود چند بورس و بازار موازی، عامل مهمی در افزایش رقابت، کاهش مقررات زائد و جذب سرمایه‌گذاران بوده است؛ به طوری که در کشور ایالات متحده بیش از ۲۵ بورس در حوزه اوراق بهادار و ۱۸ بورس در زمینه بورس‌های کالایی و مشتقه در حال فعالیت هستند و دیگر کشورهای توسعه‌یافته نیز شرایطی بعضا مشابه دارند. راه‌اندازی بورس‌های جدید با مدل‌های نوآورانه، محدودیت‌های کمتر، فرآیندهای تمام‌الکترونیکی و حتی فعالیت در روزهای تعطیل رسمی، می‌تواند بخشی از چالش‌های فعلی را برطرف کند. این بورس‌ها می‌توانند پذیرای شرکت‌های بخش خصوصی، استارت‌آپ‌ها، سرمایه‌گذاران خارجی و بازیگران جدیدی باشند که با ساختارهای سنتی نمی‌توانند در بازار سرمایه حضور یابند. مهم‌تر آنکه در غیاب مالکیت دولتی، دخالت‌هایی نظیر تعیین حجم مبنا یا کنترل‌های مصنوعی نوسان قیمت توجیهی نخواهد داشت و تصمیم‌گیری‌ها صرفا بر مبنای منافع سرمایه‌گذاران خصوصی و خرد و رقابت با سایر بورس‌ها انجام خواهد شد. 

البته شرط موفقیت چنین بورس‌هایی عدم دخالت در اجرا و مقررات داخلی بورس‌هاست و سیاستگذاران صرفا باید در حوزه رعایت «قوانین» نظارت‌های خود را داشته باشند و مقررات‌گذاری را به عهده بورس‌های خصوصی بسپرند. در قانون بازار اوراق بهادار نیز تاسیس بورس‌ها و بازارهای خارج از بورس به عهده شورای بورس گذاشته شده و محدودیتی از نظر تعداد بیان نشده است که راه را برای اجرای آن فراهم می‌کند.

تجربه جهانی نیز نشان می‌دهد که تعدد بورس‌ها نه‌تنها به پراکندگی و ضعف منجر نمی‌شود، بلکه رشد رقابت، نوآوری و سرمایه‌گذاری را به همراه دارد. در ایران نیز اگر سیاستگذاران این مسیر را هموار کنند، می‌توان امیدوار بود که با ایجاد فضاهای جدید برای فعالیت بخش خصوصی، اعتماد ازدست‌رفته به بازار سرمایه بازگردد و حتی سرمایه‌گذاران خارجی نیز ممکن است نسبت به ورود به چنین بازارهایی اقبال نشان داده و به حضور در بازار سرمایه ایران علاقه‌مند شوند.

در مجموع، با توجه به محدودیت‌های ساختاری و تنگنای سیاستگذاری در وضعیت کنونی، یکی از راهکارهای قابل‌توجه برای خروج از وضعیت موجود، تاسیس بورس‌های جدید توسط بخش خصوصی برای صیانت از حقوق مالکیت بخش خصوصی و سهامداران خرد است. این مسیر، اگرچه به‌تنهایی تمام مسائل بازار سرمایه را حل نخواهد کرد، اما می‌تواند پنجره‌ای تازه به روی بازار سرمایه ایران بگشاید و آغاز حرکتی جدید برای بازسازی اعتماد، کارآیی و پویایی در این بازار باشد.

* کارشناس بازار سرمایه

پیام بگذارید